Содержание статьи:

Введение: сделки M&A на стороне Покупателя

Как определить успешность сделки M&A для Покупателя

Типичные ошибки инвесторов при покупке бизнеса

Заключение

Введение: сделки M&A на стороне Покупателя

В рамках нашей практики по организации сделок M&A (слияния и поглощения) мы помогаем нашим клиентам продать свой бизнес или привлечь инвесторов в акционерный капитал (выступаем на стороне тех, кого мы далее будем называть «Продавцами») или наоборот – приобрести бизнес или долю в нем, или предоставить инвестиции в виде акционерного капитала (выступаем на стороне тех, кого далее мы будем называть «Покупателями»).

Основные проблемы, с которыми сталкиваются предприниматели, которые хотят продать бизнес или привлечь инвестора, мы раскрывали в статье «Как подготовить компанию к привлечению частного инвестора».

В этой же статье мы хотели бы рассказать о типичных ошибках, которые допускают предприниматели и управленцы при приобретении бизнеса или доли в нем. Основная цель данной статьи, таким образом – помочь нашим клиентам избежать ошибок, которые допускали другие Покупатели, и помочь правильно спланировать весь процесс покупки бизнеса. Этот обзор основан как на мировой и российской практике сделок M&A, так и на нашем опыте по организации и сопровождению конкретных сделок, участников которых мы из соображений конфиденциальности не можем называть.

Здесь и далее под покупкой бизнеса будет подразумеваться не только приобретение 100% контроля над бизнесом, но и частичное приобретение бизнеса или осуществление инвестиций и вхождение в состав участников или акционеров компании-цели – с точки зрения рисков и допускаемых Покупателями ошибок эти процессы очень близки. Таким образом, в целях данной статьи понятия «Покупатель» и «Инвестор» будут равнозначны.

Как определить успешность сделки M&A для Покупателя?

Что же означают понятия «провал» и «успех» в сделках M&A? Самый объективный, но при этом непростой критерий для оценки успешности сделки – сравнение стоимости бизнеса Покупателя до сделки и после сделки. Если стоимость бизнеса Покупателя через разумный период времени превышает сумму стоимости бизнеса до сделки и стоимость самой сделки, то можно говорить о том, что сделка была успешной для Покупателя. В данном случае критерий успешности – рост акционерной стоимости компании-Покупателя, превышающий потраченные ресурсы.

Такое правило редко выполняется сразу после сделки, так как для реализации синергии между бизнесом Покупателя и приобретаемым бизнесом может потребоваться время. Но если по происшествии года или нескольких лет рост стоимости бизнеса не превышает стоимости ресурсов, которые Покупатель потратил в ходе сделки, то можно говорить о том, что сделка не достигла своих экономических целей, и, возможно, даже провальна для Покупателя.

Полноценной статистики успешных (или провальных) сделок M&A по российскому рынку нет, но на основе нашей практики и статистики по западным рынкам можно предположить, что порядка половины сделок не дают прироста в акционерной стоимости, оправдывающей потраченные деньги.

Причины того, что на каждую успешную сделку приходятся как минимум одна неуспешная, в многом лежат в ошибках, которые допускают Покупатели. Помимо этого, бывают случаи, когда ошибки Покупателей приводят к тому, что они просто не могут закрыть сделки, которые могли бы стать успешными.

Типичные ошибки инвесторов при покупке бизнеса

1.     Отсутствие плана

Это самая частая ошибка, которую допускают Покупатели, и она же самая банальная. Речь идет о четко сформулированном плане, где отражены цели, которых намерен достичь Покупатель, выделяемые ресурсы и план возможной интеграции в случае успешных переговоров по приобретению бизнеса.

Зачастую некий план есть в головах у владельцев и управленцев, но его отсутствие на бумаге порождает сомнения, что все участники процесса видят сделку одинаково. Отсутствие плана часто усугубляется и отсутствием внешнего консультанта, который бы помогал реализовать сделку (об этом еще будет сказано ниже).

Наша рекомендация клиентам – даже если вы уверены в своих возможностях, сформулируйте одностраничный план, тезисно отвечающий на вопросы «Почему? Как? Что потом?». Это может помочь избежать хаоса и недопониманий даже внутри команды управленцев.

2.     Отсутствие консультанта – организатора сделки

В статье «Как подготовить компанию к привлечению частного инвестора» мы уже останавливались на этом факторе как одном из ключевых в процессе привлечения инвестора. Фактор помощи профессионального консультанта сохраняет свою актуальность и в случае с приобретением бизнеса.

Исходя из нашей практики, многие собственники компаний уверены, что основная сложность в сделках – наличие финансирования и наличие компании-кандидата на приобретение. Если уже имеется финансирование (собственные средства Покупателя или заемные деньги) и известен кандидат на приобретение, тем более в той же отрасли, вопрос организации сделки не требует привлечения стороннего консультанта – рассуждают они.

В отдельных случаях собственники и управленцы все же привлекают консультантов, но на узкий фронт работ – проведение процедуры Due Diligence или (реже) юридическое сопровождение. В итоге основной объем нестандартной для бизнеса работы по организации сделки падает на плечи сотрудников или управленцев разного уровня в компании-Покупателе.

Отсутствие консультанта по ведению сделки на стороне Покупателя – одна из причин, почему Покупатели допускают ошибки, о которых пойдет речь дальше, и основная причина, почему не закрываются сделки, которые могли бы быть успешными для Покупателя.

Основные функции консультанта по организации сделки:

• Скрининг рынка и расчет ценовых ориентиров для переговоров. В тех случаях, когда Покупатель приобретает бизнес из другой отрасли, консультант может иметь важную роль по анализу возможных объектов для приобретения и по расчету возможных ценовых параметров сделки.
• Организация информационных потоков в рамках сделки в «одно окно», координация всех участников процесса. Фактически это все, что связано с упорядочением процессов в ходе сделки и сведением хаоса к нулю.
• Переговорная функция. Даже если Покупатель является опытным переговорщиком, и знает Продавца хорошо, мы убеждены, что функции ведения переговоров и принятия решений должны быть разделены. Покупатель не участвует в переговорном процессе, но в важных реперных точках принимает решения, которые определяют судьбу сделки.
• Ведение переговоров по юридическим условиям сделки. Как правило, консультант понимает всю юридическую конструкцию сделки и в деталях обсуждает с Продавцом или его консультантом условия юридически обязывающих документов. Помимо этого, консультант предоставляет Покупателю консультации по юридическим условиям сделки, предлагаемым Продавцом – являются ли они нормальными с точки зрения рыночной практики или нет. Это позволяет Покупателю оперативно принимать решения по ним и быстрее двигаться к закрытию сделки. Необходимо сделать оговорку, что эта функция консультанта по сделке не заменяет необходимости привлечения юриста, компетентного в вопросах сделок M&A. Взаимодействие в сложившейся команде организовано так – консультант по организации сделки определяет направление, а юрист прорабатывает детали и предлагает различные юридические инструменты.

Между тем, многие Покупатели все же понимают важность консультанта и привлекают его. В нашей практике был случай, когда Покупатель – опытный переговорщик – привлек нашу команду в качестве консультантов для организации переговоров по приобретению компании, с владельцем которой он имел деловые отношения более 20 лет, но не мог договориться по условиям сделки уже два года. Появление профессионального помощника помогло не только систематизировать процесс организации сделки, но и выровнять эмоциональный настрой Продавца, и в итоге сделка была заключена на условиях, выгодных для Покупателя, но в то же время справедливых с точки зрения Продавца.

Как мы видим, отсутствие консультанта – организатора сделки M&A повышает риски ошибок, совершаемых Покупателем в ходе сделки. Привлечение такого консультанта не гарантирует успешной сделки, но повышает вероятность успеха по итогам сделки.

Тем не менее, даже в этом случае остается один серьезный вызов – дело в том, что структура взаимоотношений Покупателя и консультанта предполагает, что функции консультанта завершаются после закрытия сделки. В результате, многим консультантам может не быть дела до того, что будет с Покупателем и приобретаемым бизнесом через год или два. На этот этический вопрос нет однозначного ответа, но мы рекомендуем нашим клиентам внимательно подходить к выбору консультанта, и в качестве важных критериев отбора установить репутационные факторы и фактор комфорта работы с конкретной командой консультантов. Если все сделать правильно, велика вероятность, что консультанты уже в ходе реализации сделки будут давать советы, исходя из долгосрочности взаимоотношений с клиентом.

3.     Отсутствие качественной юридической поддержки в сделке

Продолжая предыдущую тему: консультант по организации сделки всегда работает в паре с юридической командой, которая помогает структурировать сделку, закрепляет договоренности, достигнутые в переговорном процессе в юридически обязывающих документах, и сопровождает в процессе подписания и закрытия сделки.

Практически все Покупатели понимают необходимость в привлечении юриста для помощи в реализации сделки, однако далеко не все осознают, что юристы могут иметь разные специальности, и что юрист может быть квалифицированным, но в совершенно другой сфере. При организации сделок M&A требуется юрист или юридическая команда с опытом именно в юридическом сопровождении сделок по слияниям и поглощениям.

Большинство ошибок собственников бизнеса и управленцев в этом вопросе связано с тем, что юридическое сопровождение сделки доверяют штатному юристу компании, или «знакомому юристу». Итог чаще всего один и тот же – не имеющий опыта в сделках M&A юрист, даже если он имеет большой опыт в своей сфере, будет или тормозить реализацию сделки или допустит ошибки, которые могут серьезно осложнить жизнь Покупателя уже после сделки.

В нашей практике было несколько случаев, когда удобный момент для заключения сделки был упущен по причине того, что другая сторона в сделке привлекала юриста без соответствующих компетенций, и это сначала затягивало сделку, а потом уже делало ее невозможной по другим причинам.

Не вдаваясь в детали, отметим, что в юридическом сопровождении сделок слияний и поглощений есть понятия, которые достаточно специфичны: «заверения об обстоятельствах», «возмещение ущерба», «утечки» и другие. Функция «правильного» юриста Покупателя при сопровождении сделки M&A – не просто правильно отразить договоренности сторон в виде юридически обязывающих документов, но и грамотно выстроить линию защиты интересов Покупателя как в периоде до закрытия сделки, так и на годы вперед.

4.     Некачественный Due Diligence

Due Diligence – это исследование, позволяющее Покупателю изучить коммерческие, технологические, финансовые, налоговые, юридические и иные аспекты приобретаемого бизнеса до подписания юридически обязывающих документов по сделке. В этом смысле покупка бизнеса размером больше газетного киоска без проведения Due Diligence сродни покупке кота в мешке.

Всем понятна аналогия с котом в мешке, и Покупатели так или иначе такую процедуру практически всегда проводят. Однако, в попытке сократить сроки и затраты, многие владельцы и управленцы или поручают эту работу своим штатным сотрудникам (финансистам, юристам и пр.), или сокращают объем проводимого исследования, или привлекают недостаточно квалифицированных внешних консультантов.

Колоссальный риск здесь заключается в том, что картинка, которую по итогам этого процесса получит лицо, принимающее решения, может далеко не совпадать с реальностью. Это может, в свою очередь, серьезно влиять на ценовые параметры сделки (риск переплаты, о котором речь пойдет дальше), и на сам факт одобрения сделки, которая изначально не должна была состояться, исходя из интересов Покупателя.

Финансово-экономический кризис привел к тому, что многие владельцы бизнеса и управленцы требуют гораздо более тщательной проработки сделок, и это включает в себя требование по проведению полноценного Due Diligence квалифицированными специалистами. И тем не менее, нередки случаи, когда такое исследование проводится «для галочки», и решения по сделке принимаются даже до прочтения отчета по итогам Due Diligence.

Наша рекомендация – не экономить на качественном Due Diligence, и еще на берегу тщательно проговаривать с консультантом те вопросы, которые интересуют вас в исследуемой компании.

5.     Стоимость сделки

Практически повсеместным феноменом является расхождение ценовых ожиданий у Покупателя и Продавца, и это нормально: Покупатель стремится купить дешевле, а Продавец – продать дороже. Иногда мы видим кратную разницу в ценовых ожиданиях –как правило, это означает завершение переговоров.

Поскольку в фокусе этой статьи – ошибки, совершаемые Покупателями при заключении сделок M&A, мы опускаем случаи, когда сделка разваливается на этапе переговоров из-за существенных отличий в ценовых ожиданиях сторон. В данном случае речь идет о тех случаях, когда Покупатель заключает сделку с Продавцом по стоимости, затрудняющей выход сделки в категорию «успешных».

Наш опыт в организации и сопровождении сделок M&A за последний год показывает, что количество таких Покупателей сильно сократилось, и даже те предприниматели, которые были склонны сверхоптимистично рассматривать перспективы объединенной компании, теперь отмеряют семь раз, прежде чем отрезать.

И тем не менее, вплоть до недавних пор мы время от времени сталкивались с владельцами и управленцами компаний, которые готовы были приобрести интересный им объект, даже если стоимость приобретения была очень высокой.

В качестве примера приведем историю с крупной компанией в сфере дистрибуции, которая хотела приобрести небольшую производственную компанию. Предполагалось, что покупка позволит крупному дистрибутору улучшить свою маржинальность и даже увеличить рыночную долю. Стоимость сделки сильно превышала оценку бизнеса любым методом. По причине закрытости компании-Покупателя возможно мы никогда не узнаем, была ли эта сделка «успешной», но с тем объемом инвестиций в производство и в людей, с которым пришлось компании столкнуться, сложно было бы оправдать изначально высокую стоимость объекта.

Сама по себе готовность Покупателя платить выше рыночной стоимости за актив не является проблемой – стратегические инвесторы зачастую готовы платить премию за получение контроля над качественным активом. Проблема в другом: некоторые Покупатели, принимая решение о приобретении актива по высокой цене, полагаются не на детальные расчеты, а на эмоции. Основные причины такого явления– отсутствие адекватной поддержки со стороны консультантов и юристов (см. выше), которое приводит к переоценке эффекта от синергии, и доступность относительно дешевого кредитного финансирования. В своей практике мы видели управленцев и даже владельцев, которые считали, что если есть недорогое заемное финансирование, то стоимость самого приобретения компании вторична.

Правильный подход здесь заключался бы в том, чтобы разработать финансовую модель бизнеса Покупателя до и после приобретения, с оценкой эффекта синергии, и с учетом расходов на сделку (в том числе расходы на банковский кредит). Такая модель вместе с анализом чувствительности показала бы интервал вариантов стоимости сделки, при которых сделка создавала бы для владельцев компании-Покупателя некую дополнительную ценность (value) и позволила бы снизить вероятность ошибок с переплатой при покупке бизнеса.

6.     Инвестиции в основные средства и оборотный капитал

В большинстве случаев, когда крупная компания приобретает менее крупную компанию, одной из целей Покупателя является развитие приобретаемого бизнеса. Это практически всегда предполагает увеличение масштабов деятельности, а значит – потребность в дополнительных инвестициях в основные средства и в оборотный капитал.

Ошибка, которую часто допускают Покупатели – недооценка масштабов таких инвестиций. При худшем развитии событий приобретаемый бизнес становится черной дырой, которая поглощает ресурсы компании-Покупателя. В этом отношении эта ошибка Покупателей тесно связана с темой переплаты при покупке бизнеса (см. выше).

Здесь мы также рекомендуем разработать финансовую модель бизнеса Покупателя до и после приобретения. Необходимо в этом процессе тщательно подойти к оценке потребностей в инвестициях (здесь также уместно вспомнить про Due Diligence, особенно технический, задача которого – выявить как раз потребность в дополнительных инвестициях в уже имеющееся, и новое «железо»).

7.     Кадровые ресурсы

В советское время была популярна фраза «Кадры решают все». Актуальность этого выражения за прошедшие десятилетия, пожалуй, даже выросла.

Говоря про причины неудачных сделок M&A, связанные с кадрами, надо заметить, что потенциальные вызовы ждут Покупателя как в компании-цели, так и в самой компании-Покупателе:

• Персонал компании-цели
  Успех любой компании (особенно в сфере услуг) практически полностью зависит от людских ресурсов, а отток кадров после закрытия сделки может повлечь за собой коллапс и самого приобретаемого бизнеса. В случае массового оттока кадров последствия могут быть катастрофическими даже при приобретении производственного бизнеса с высокой степенью автоматизации, когда зависимость от кадров вроде бы минимальная.

  Многие Покупатели делают ошибку, не уделяя должного внимания вопросам сохранения кадров в процессе переговоров с Продавцом. Они полагают, что смогут восполнить дефицит кадров на рынке труда, если произойдет небольшой отток персонала. Факт переговоров рано или поздно становится известным среди сотрудников компании-цели, и это неизбежно порождает деструктивные явления – люди опасаются потерять работу и начинают активно искать вакансии в других компаниях.

  Обычно мы рекомендуем своим клиентам поднимать вопрос кадров во время переговоров с Продавцом. С одной стороны, Покупатель в ходе Due Diligence должен получить для себя как можно более полную картину того, что из себя представляет персонал, в первую очередь руководящий – эта картина важна для правильного выстраивания работы с персоналом. С другой стороны, Покупатель должен получить от Продавца гарантии того, что после сделки он не будет переманивать ключевой персонал, и что он использует весь свой авторитет, чтобы снизить утечку кадров после сделки до минимума.

  Несмотря на то, что инструменты работодателя в кадровых вопросах ограничены, важно добиться заинтересованности Продавца в том, чтобы текущий персонал и после сделки трудился на предприятии. Один из лучших методов для этого – структурирование сделки по приобретению бизнеса с платежом, часть которого может быть отложена. К примеру, Продавец получает 80% стоимости сделки сразу, а 20% – через 12 месяцев, при выполнении определенных условий. Так у Продавца будет сохраняться мотивация на неформальном уровне поддерживать количественный и качественный состав персонала в продаваемом бизнесе.

• Персонал компании-Покупателя
  Гораздо чаще Покупатели совершают ошибку, которую сложнее предотвратить: они входят в сделку по приобретению другого бизнеса, не имея у себя достаточно управленцев, которые были бы способны руководить проектом по приобретению и последующей интеграции нового бизнеса.

  Если в процессе приобретения другого бизнеса Покупатель еще может привлечь консультанта, который возьмет на себя все вопросы по координации сделки, то интеграция чаще выполняется силами самой компании-Покупателя и затрагивает специалистов разных профилей –производственников, маркетологов, специалистов по продажам, специалистов по закупкам, финансистов – то есть специалистов практически по всем функциональным направлениям. И во главе всей это команды по сделке должен стоять некий менеджер проекта – человек с большим опытом и компетенциями, способный докладывать о ходе интеграции высшему руководству компании и продвигать непопулярные вопросы.

  Если такой команды нет внутри компании-Покупателя, то велики риски полностью провалить этап интеграции бизнеса, а без этого будет сложно достичь синергии. Проблему эту решить крайне сложно – по сути решение предполагает долгую и кропотливую работу высшего менеджмента и владельцев по выстраиванию команды внутри компании. Однако есть и вопросы, которые могут решаться локально. Учитывая, что в большинстве случаев проект по приобретению другого бизнеса ложится на плечи сотрудников компании-Покупателя без дополнительного стимулирования, мы рекомендуем определить рабочую группу внутри компании, и обеспечить достаточный уровень мотивации для этих сотрудников, привязанный к успешному завершению проекта по приобретению и интеграции бизнеса.

8.     Корпоративная культура

Корпоративная культура – это набор внутренних и внешних процессов и действий компании (формальных и неформальных), которые определяют ее лицо во взаимоотношениях как с сотрудниками, так и внешним миром (поставщиками, клиентами и т.д.). Эффективная и позитивная корпоративная культура помогает добиться от персонала результатов, которые соответствуют возможностям сотрудников. И наоборот, неэффективная и негативная корпоративная культура может подавлять сотрудников и не стимулировать их на трудовые подвиги.

Позитивная корпоративная культура – это отличный магнит для привлечения ценных кадров на рынке. Но, как и в случае с командой управленцев и специалистов по интеграции приобретаемого бизнеса (см. выше), формирование правильной корпоративной культуры – очень долгий и трудоемкий процесс, требующий вовлечения как рядового персонала, так и топ-менеджмента и даже владельцев.

Применительно к сделкам по приобретению бизнеса, Покупатели часто допускают ошибку, недооценивая важность схожести корпоративных культур в бизнесах Покупателя и Продавца. Если корпоративные культуры сильно отличаются, то велики риски того, что процесс интеграции не будет должным образом завершен, и произойдет отток кадров.

Несмотря на то, что это одна из самых распространенных ошибок Покупателей, последствия сильно зависят от того, в какой отрасли работает компания-Покупатель и компания-цель. Если это отрасли, в которых сильно влияние людских ресурсов (IT, консалтинг, пр.), то последствия этой ошибки могут быть катастрофическими, вплоть до необходимости развернуть сделку (если это возможно) или продать приобретенный бизнес, пусть даже с убытками.

9.     Анализ чувствительности и План Б

Анализ чувствительности показывает возможные финансовые результаты бизнеса в зависимости от того, как будут меняться те или иные экономические параметры – курс рубля, инфляция, процент загрузки мощностей, и т.п. Такой анализ часто используется Покупателями и их консультантами для того, что оценить возможные варианты развития событий и их влияние на бизнес.

За последний год такой анализ в ходе подготовки к сделкам M&A стал фантастически популярным. Практически все Покупатели теперь хотят видеть, что будет в случае введения внешних ограничений, влияющих на способность покупать сырье и оборудование, или на возможность продавать товары и услуги. Фактически, все грамотные Покупатели хотят видеть План Б – а для кого-то нужны и План В, и План Г.

Таким образом, если говорить про ошибки, которые Покупатели могут допускать при реализации сделок M&A в текущих условиях, следует упомянуть про недооценку наличия у компании-цели альтернативных планов на случай, если текущая бизнес модель станет более невозможной.

Заключение

В этой статье мы постарались поделиться практическим опытом в организации сделок M&A и нашими наблюдениями, чтобы показать, где же лежат эти грабли, на которые мы не советуем наступать.

После прочтения статьи может сложиться впечатление, что сделка по приобретению другого бизнеса или доли в нем – чересчур сложный процесс, полный ловушек и препятствий. Логически дальше следует вывод, что проще не связываться с этими сложностями и вопросы развития бизнеса решать через органический рост и создание новых предприятий. И это будет не совсем корректный вывод.

Сделка по приобретению другого бизнеса – действительно сложный процесс с высоким процентом неудач. В то же время, бывают ситуации на рынке, когда иного варианта для растущего бизнеса, кроме покупки другой компании, может и не быть. Бывают также ситуации на рынке, когда вхождение на него или расширение присутствия на нем через приобретение другой компании может быть гораздо выгоднее, чем создание новой компании и ее продвижение. Одна из таких ситуаций: приобретение компании-конкурента в некоторых случаях может повысить среднеотраслевую прибыль за счет снижения фактора конкурентной борьбы в отрасли. Вопрос только в том, чтобы осуществить этот процесс грамотно и таким образом повысить вероятность успеха!

 Вернуться к содержанию